El sueño roto de Brufau tritura a Repsol y la devuelve a 2009

Repsol es cada vez más pequeña. Además, ese encogimiento se está produciendo a una velocidad alarmante. En apenas un par de años, 2019 y 2020, la firma que preside Antonio Brufau ha perdido un 33% de su valor contable, medido como el patrimonio neto, hasta caer a poco más de 20.000 millones. Una cifra que no se veía desde la gran crisis de 2009 y que, una parte importante, se debe a las malas decisiones de inversión del equipo directivo de la petrolera.

Pese a que los años -y la llegada de las grandes firmas tecnológicas- han cambiado la concepción de cómo se valora a una empresa, los fundamentales no lo han hecho. Así, la parte vital de una compañía sigue siendo la capacidad de generar beneficios de los activos que posee. En el caso de firmas como Apple o Amazon es más complicado, porque una gran parte de sus bienes son difíciles de medir al ser intangibles. Eso no ocurre en el caso de las compañías industriales como Repsol.

En su día, el cofundador (junto a George Soros) de Quantum Funds, Jim Rodgers, señalaba que “el balance es mucho más importante que la cuenta de resultados”. Y, dentro de él, todavía era más destacable el llamado patrimonio neto, dado que es el resultado del valor de los activos de la compañía -lo que pueden generar en el futuro- menos la deuda -lo que tienes que pagar en el futuro-. Por ello, se alude a él como valor contable. Una partida vital que en el caso de Repsol lleva dos años cayendo a plomo, lo que delata que la firma pasa por un momento muy complicado.

REPSOL VALE EN LIBROS 10.000 MILLONES DE EUROS MENOS

De hecho, la cuenta de resultados de la firma petrolera indica que Repsol ha perdido entorno a 7.000 millones de euros en dos años. Pero el patrimonio neto de la petrolera descubre que ese agujero asciende a 10.000 millones. El principal motivo que explica estas pérdidas milmillonarias es que la petrolera ha tenido que apuntarse un enorme volumen de deterioros de activos ligados al crudo y al gas. Dicho de otra manera, que la compañía española ha contabilizado que sus bienes, los que deben generar beneficios en los próximos años, ahora valen mucho menos dinero.

La razón es obvia. Al fin y al cabo, no solo el precio del petróleo ha sido mucho más bajo durante el 2020, sino que difícilmente volverán a verse precios similares a los de años atrás. De hecho, la economía mundial necesitará cada vez menos crudo para funcionar a medida que la electrificación, proveniente además de energías renovables, se expanda. Por ello, Repsol, y otras grandes petroleras, quiere entrar en el negocio renovable.

Hasta ahí el discurso oficial de la compañía. La realidad es que un hundimiento superior al 33% de su valor en libros debe esconder algo más que una simple caída de precios. De hecho, la caída del valor en el patrimonio neto de Repsol está muy por encima del resto de sus competidores en dicho periodo. Así, en el caso del gigante holandés Royal Dutch Shell el mismo apartado refleja un descenso del 21,8%, un porcentaje muy parecido (21,2%) al registrado por la noruega Equinor y crece hasta el 28,3% en el caso de la británica BP.

EL SUEÑO DE BRUFAU

Entonces, ¿por qué ha caído más el valor contable de Repsol? Sencillamente, porque sus activos eran de peor calidad y la firma no lo había reflejado en el balance. Para llegar a esa conclusión hay que retornar a los años 2014 y 2015 cuando Brufau, con el visto bueno del actual consejero delegado Jozu Jon Imaz, vio en la canadiense Talisman una compra perfecta para el exceso de dinero que mantenía la firma, tras cobrar parte de la expropiación de su filial argentina YPF.

Con ello, Brufau hizo realidad su sueño de convertir a Repsol en una de las grandes petroleras del mundo, dado que antes funcionaba más como una refinería. Así, reivindicó el desembolso de 10.400 millones para dar comienzo a una nueva era para la firma y no quiso escuchar voces contrarias. Una de ellas era que los terrenos canadienses no eran fácil de explorar y que su crudo era demasiado viscoso, de mala calidad, y sería difícil de colocar en el caso de que la producción mundial creciese.

Unas características que llevaron a calcular que una parte importante de los yacimientos no serían rentables por debajo de los 85 dólares el barril. En aquel momento, las estimaciones estaban al alza, por lo que se dio luz verde. Pero no duró mucho. Unos años después, el barril de petróleo en la zona de Alberta, en Canadá, apenas se compraba en el mercado a 10 dólares debido a que exigía un importante margen alto de descuento para refinarlo. Con la crisis, esas cifras fueron todavía más bajas.

EN 2019 YA EMPIEZAN LOS DETERIOROS

Así, el sueño de Brufau pronto se convirtió en pesadilla. En diciembre de 2019, Repsol emitía un comunicado a la CNMV explicando que se había visto obligada a recortar el valor de sus activos en 4.800 millones debido “al nuevo escenario”. Y no fue hasta el final cuando señaló los activos en los que se aplicaba ese brutal hachazo: “Este ajuste de valor afectará, fundamentalmente, a activos de exploración y producción de hidrocarburos en Estados Unidos y Canadá”. En otras palabras, el hachazo era sobre el valor de los yacimientos comprados en la operación Talismán.

La pandemia ha terminado por hacer mella en la cuentas de la compañía. Por un lado, ha obligado a reconocer otro enorme recorte en el valor de sus activos hasta llegar a los 10.000 millones menos de patrimonio neto que se hacía referencia. Por otro lado, ha acelerado la lucha por entrar en el negocio de las renovables, donde Repsol no solo posee un número muy pequeño de instalaciones, sino que el plan de crecimiento también parece limitado. Más, si se compara con las grandes eléctricas u otros gigantes petroleros.

En definitiva, Repsol se enfrenta a un futuro muy incierto. Con unos activos mermados, al menos en extracción y producción, y unas aspiraciones, en el mercado renovable, limitadas por la fuente competencia. Ahora, cualquier paso en falso es mucho más caro. ¿Conseguirá esta vez Brufau acertar?